Os determinantes financeiros da dívida pública brasileira

A crise fiscal acirrou o debate sobre o endividamento público nestes últimos anos, mas ao contrário do que se espera de uma boa reflexão, o que se percebe é uma perpetuação das ideias simplistas, ou seja, as mesmas anteriores aos debates. Não é verdade que o Estado tenha gastado mais que o arrecadado nas últimas décadas, mas pelo contrário, na maioria dos anos obtivemos superávits fiscais. No entanto, é visto que a dívida pública bruta mesmo assim avançou neste período, e a intenção deste texto é esclarecer como este fato é possível, frisando a dimensão financeira.

Bom, a resolução deste dilema é fácil, mas muitas vezes passa despercebida. Uma das dificuldades está na confusão que fazemos entre resultado primário e resultado nominal. O resultado primário corresponde a diferença entre as receitas e despesas do governo, excluindo-se as receitas e despesas com juros. Já o resultado nominal é o balanço entre as receitas e as despesas totais, ou seja, inclui o resultado líquida dos juros (receitas – despesas). Assim, podemos ter resultados primários positivos, mas se o resultado nominal for negativo, ou seja, se os juros a serem pagos sobre a dívida acumulada até este período forem maiores do que as receitas, teremos um aumento da dívida pública bruta (a dinâmica da dívida é mais complexa que isto e pode ser melhor entendida em um outro artigo do nosso blog – Clique aqui!).

Evolução dos indicadores das contas públicas brasileira, em relação ao PIB

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Fonte: elaboração própria a partir do documento Austeridade e Retrocesso.

Outra confusão que fazemos é entre a dívida bruta e a dívida líquida. A dívida bruta corresponde ao estoque total de dívida dos governos (principalmente os títulos emitidos pelo Tesouro), já a dívida líquida corresponde a dívida bruta menos os ativos que o governo possui, como as reservas internacionais e os créditos junto às instituições financeiras, ou seja, o dinheiro que o BNDES, o BB e a Caixa Econômica devem ao Tesouro. Desta forma, o primeiro fato que chamo a atenção é da maior importância da dívida líquida em relação a dívida bruta, pois se fosse interessante para nós, poderíamos desfazer dos nossos ativos e quitar (parte) dos nossos passivos, uma vez que a maior parte destes possui alta liquidez, como as reservas. No entanto, o Estado não é como uma dona de casa e o endividamento faz parte da sua dinâmica (capitalista), e na realização de várias políticas, como a monetária, fiscal, etc.  Neste caso, a nossa dívida líquida é bem menos preocupante, ainda que a sua evolução seja motivo de atenção.

Evolução da dívida públicas brasileira, em ralação ao PIB

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Fonte: elaboração própria a partir do Bacen.

O ponto que quero chamar a atenção é o peso das reservas internacionais sobre o endividamento público. As reservas internacionais se constituem de excesso de dólares entrantes no país por vários períodos de tempo (estoque), ou seja, à medida que mais dólares entram no país em relação a quantidade de dólares que saem, as reservas aumentam. Um dos problemas é que este excesso de dólares não é formado pela maior “venda” de bens e serviços das nossas empresas para o exterior, mas pela entrada excessiva de capitais pela conta financeira, ou seja, capitais que buscam em sua maioria aplicações financeiras, e apenas numa pequena parte dos casos estão ligados à produção e geração de emprego.

Balanço de Pagamentos brasileiro (dados trimestrais – acumulados em quatro trimestres – em milhões de US$ – 2000 a 2016)

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Fonte: elaboração própria a partir do Bacen. Nota: As Transações Correntes correspondem as transações de exportação, importação, serviços, juros e lucros, basicamente. E a Conta Financeira as transações de Investimento em Carteira, Investimento Direto, Derivativos e Outros Investimentos.

Mas o que isto tem a ver com endividamento? Bom, quando estes capitais entram no país, em dólares, eles têm que ser convertidos em reais, e quando estes entram, acabam aumentando a base monetária (quantidade de reais no país). Assim, para não elevar a base monetária (aumento que pode causar inflação pela maior quantidade de moeda na economia), o Banco Central emite títulos de dívida para capitar novamente estes reais excedentes, as chamadas compromissadas. O problema é que aqueles dólares excedentes (reservas) serão aplicados em títulos que nos rendem juros muito baixos (próximos à 1%), enquanto que pagamos uma taxa de juros exorbitante (próximo a taxa Selic, hoje em 10,25% – meta) sobre os reais excedentes resgatados. A questão torna-se mais séria quando levamos em conta que o volume de reservas chegou à R$ 1,4 trilhões em 2015 (ou cerca de US$ 360 bilhões), o que custou 2,7% do PIB às contas públicas neste ano.

Reservas internacionais – Conceito liquidez – Brasil – US$ (milhões)

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Fonte: elaboração própria a partir de Austeridade e Retrocesso.

Desta forma, “todo ano” temos um aumento da dívida puramente por fatores financeiros, e não pelo excesso de gastos primários do Governo. Outros fatores financeiros importantes podem ser as operações de Swaps e os custos do BNDES. O gráfico abaixo nos mostra o peso de cada uma desta operações sobre o déficit nominal ocorrente no ano de 2015.

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Os custos dos Swaps estão atrelados aos contratos futuros de câmbio oferecidos pelo Bacen, com a perspectiva de fazer política cambial. Estes contratados nada mais são do que a garantia de que o Bacen pagará a variação da taxa de câmbio àqueles que os aderirem, e em troca, os demandantes destes Swaps pagaram uma taxa de juros pós-fixada, normalmente, próximas à Selic. Os prejuízos desta operação naquele ano deveram-se a forte desvalorização do real, que foi de R$ 2,60 em dezembro de 2014 para R$ 3,90 em dezembro do ano seguinte, ou seja, uma desvalorização de 50%, que proporcionou ganhos ao mercado e enormes perdas ao Banco Central. As perdas chegaram a aproximadamente 89,56 bilhões (1,5 % do PIB) em 2015. É bom lembrar que esta operação não acarreta necessariamente em perdas, mas que caso ocorra uma valorização do real, os ganhos também podem ser elevados, como no caso de 2016, em que Bacen faturou quantia semelhante com estas operações.

Já os juros relacionados ao BNDES estão ligados às operações de empréstimos a juros subsidiados para financiar os investimentos privados. Aqui, a dinâmica é parecida com a das reservas. Uma vez que os empréstimos concedidos ampliam a base monetária de um lado, do outro o Bacen tem que enxugar lançando títulos públicos, que pagam juros maiores do que aqueles que serão recebidos pelos empréstimos. Os custos destes empréstimos foram de 0,7% do PIB em 2015.

Assim, se somarmos estas três operações vemos que em conjunto elas representam 4,9% do PIB, ou seja, uma fatia considerável do déficit nominal deste ano (2015), que foi de 10,34% do PIB.

A utilização destas ferramentas para estimular e proteger a economia são questionáveis. Mas, na minha opinião, são fundamentais para o bom funcionamento da nossa economia, principalmente a política de manutenção de Reservas e a de empréstimos do BNDES. A prática destas não necessariamente nos levaram a crise atual, mas pelo contrário, podem ter nos livrado de uma crise pior (lembremos que os fatores da crise não são apenas econômicos, mas envolve uma gama de outras questões, como a política).

Talvez, o maior problema seja a forma como essas políticas foram feitas (veja os casos de corrupção envolvendo o BNDES), e não propriamente as políticas em si. Os empréstimos do BNDES, por exemplo, poderiam ser feitos com maior critério e rigor (também temos um texto sobre este assunto – Clique aqui!). Em relação ao setor externo poderíamos utilizar maiores controles de capitais, ou até praticar taxa de juros mais baixas, desvinculadas da SELIC, o que proporcionaria um menor custos das reservas, ou a necessidade de uma menor quantidades das mesmas (lembrando que não há uma quantidade ideal de Reservas internacionais a serem mantidas).

A necessidade das Reservas, por exemplo, é de suma importância, e está relacionada a nossa capacidade subordinada no sistema financeiro internacional, já que possuímos uma moeda periférica, que torna a nossa economia refém da conjuntura externa. A acumulação destas, então, é essencial para que consigamos sempre cumprir com a oferta de dólares para aqueles que desejam esta moeda e, para que possamos intervir no câmbio, evitando uma possível crise cambial (por exemplo, como a ocorrente em 1999).

Em suma, o que tentei chamar a atenção foi para o fato de que a nossa dívida pública e a sua evolução estão fortemente relacionas aos gastos financeiros, e não somente aos gastos primários. A necessidade destes gastos, no entanto, é assunto para uma outra discussão. O que não podemos esquecer é que vivemos em uma economia capitalista, que é intrinsecamente cíclica. Assim, a arrecadação do Estado, e ele próprio, é totalmente dependente da dinâmica econômica e da capacidade de acumulação privada, em que as fases de baixa do ciclo vão ser sempre acompanhadas de dificuldade financeira para todos os agentes, inclusive este.

Henrique

Doutorando em Economia pela Universidade Federal de Uberlândia

*As ideias/opiniões expressas no texto são parte do ponto de vista do autor e não necessariamente de todos os membros do Bloco Jota.

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2 comentários sobre “Os determinantes financeiros da dívida pública brasileira

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